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Economía sale a buscar pesos para limitar la emisión monetaria: cuánto necesita conseguir el Gobierno para no fogonear a la inflación y al dólar

Martin Guzman
El ministro de Economía, Martín Guzmán

El Gobierno empieza mañana la tarea hormiga de salir a juntar pesos en el mercado local. La tarea, que consiste en intentar tentar fondos locales para que se posiciones en títulos a tasa de interés, ajustados por inflación o, como sucedió el año pasado, incluso atados al dólar oficial, con el objetivo de cubrir todos los pagos de deuda en moneda local que van venciendo y, en lo posible, conseguir financiamiento extra. Para analistas, deberá pagar más tasa si no quiere acumular una “bola de nieve” de deuda atada a la inflación cuyo costo puede dispararse.

Esa tarea en el primer mes del año no parece imposible, aunque tampoco fácil. Los vencimientos del mes son bastante pequeños, salvo por el cierre del mes. Eso en principio le permitiría a la Secretaria de Finanzas, recientemente ocupada por Mariano Sardi, la posibilidad de acumular financiamiento extra que facilite la tarea más adelante.

Hasta el 15 de enero el Tesoro tiene que pagar vencimientos, entre capital e intereses, por $17.963 millones. Esa es la cifra a alcanzar y, en lo posible, a superar en la primera emisión de deuda en pesos del año, que está prevista para mañana jueves 14 del mes.

La segunda licitación del año, programada para el día 27 de enero, es un escollo algo más alto para saltar. Vencen $ 195.485 millones, más que nada resultado del pago de una letra en pesos a descuento emitida en julio pasado y reabierta más tarde, que representa más del 70% del total a refinanciar ese día. Los vencimientos más difíciles de refinanciar son los que se pagan al sector privado: son $ 166.850 millones según la Oficina de Presupuesto del Congreso.

El año 2020 terminó con un déficit fiscal del orden de 7 puntos del PBI, que requirió para ser financiado que el Banco Central emitiera $ 2 billones en concepto de transferencia de utilidades y adelantos transitorios. Un desequilibrio monetario que está detrás de la brecha cambiaria y de la aceleración de la inflación que esperan para este año los analistas que responden al Relevamiento de Expectativas de Mercado cada mes.

Para este año, la Ley de Presupuesto planifica un déficit de 4,2 puntos del producto que, al menos como está planteada la programación financiera antes de alcanzar un acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, debería ser financiado en un 60% con emisión monetaria -un 2,7% del PBI- y en un 40% por colocaciones de deuda en el mercado como la que va a conducir mañana Economía. En el año, calcula Econviews, eso significaría conseguir $600.000 millones más de lo que vence.

Lo que más va a tener más incidencia en la emisión monetaria es el resultado fiscal primario, yo deposito las esperanzas a que el Gobierno apunte a un déficit del 3% del PBI en lugar del 4,5 (Paolicchi)

De ahí la relevancia de estas emisiones de deuda: cada peso extra que consiga el Tesoro a través de sus emisiones de deuda es un peso menos que tendrá que emitir sin respaldo el Banco Central. La entidad que conduce Miguel Pesce, según los límites que establece su Carta Orgánica, tiene margen legal como para emitir $ 1,9 billón este año. Cuánto de ese enorme margen se terminará usando dependerá de lo que pida el Tesoro, explican en la entidad.

“Financiar 2,7% del PBI con emisión -como aún dejaría una brecha de financiamiento de 5,9% del PBI , por lo que las autoridades deberán conseguir financiamiento adicional o avanzar en la reducción del déficit”, analizó SBS en un reporte.

Por eso, más allá de lo que pase cuando los títulos del Tesoro salgan a la cancha, para los analistas un programa financiero exitoso para este año va a depender del resultado fiscal.

“Lo que más va a tener más incidencia en la emisión monetaria es el resultado fiscal primario, yo deposito las esperanzas a que el Gobierno apunte a un déficit del 3% en lugar del 4,5, siempre condicionado al devenir de la pandemia”, dijo Juan Ignacio Paolicchi de Empiria Consultores.

sardi guzmán bastourre
Mariano Sardi, nuevo secretario de Finanzas, el ministro de Economía Martín Guzmán, y Diego Bastourre, secretario saliente y nuevo director del Banco Central

De hecho, explican, si Guzmán mantiene el piloto automático establecido en el presupuesto en materia de objetivos de déficit, el propio hecho de salir a financiarse va a terminar por complicarse.

“Luce difícil financiar el 40% de las necesidades de este año si se mantiene el déficit de 4,2% del PBI y no hay otras señales de la política”, dijo Martín Vauthier de EcoGo.

“Es muy alto ese déficit. Difícil que se mantenga ese objetivo y a la vez haya una baja en el riesgo país y la brecha. Si no baja la brecha el BCRA no va a poder pasar de administrar la escasez a comprar reservas. Si la expectativa es que el déficit va a ser elevado y eso va a requerir más emisión, la brecha tiene un piso. Y cuánto mayores sean la brecha y el riesgo país más difícil es financiarlo con colocaciones voluntarias en el mercado local”, agregó Vauthier.

La de mañana va a ser la primera colocación de deuda de Sardi, luego de que tuviera que ocupar el lugar que dejó vacío Diego Bastourre al pasar al Banco Central como director representante del ministro de Economía, Martín Guzmán.

Cuánto mayores sean la brecha y el riesgo país más difícil es financiar el déficit con colocaciones voluntarias en el mercado local (Vauthier)

Hoy se dieron a conocer los detalles de la licitación. Consiste en la reapertura de una Letra del Tesoro en pesos a descuento con vencimiento el 31 de marzo, la de otra letra a tasa variable más 3,2% que paga en la misma gecha y una tercera letra con vencimiento el 13 de septiembre ajustada por CER. El cuarto instrumento licitado, también una reapertura, es un bono ajustado por CER más 1,30% que vence el 20 de septiembre del año que viene.

Independientemente de cuál es el menú, los inversores locales -fondos comunes de inversión, compañías de seguros, empresas que no tienen más opción que invertir en pesos y algo de inversores particulares- tienden a inclinarse más que nada por los títulos indexados por CER. De ello depende el éxito de las colocaciones, que el año pasado consiguieron recaudar el 119% de lo que vencía.

“Puede haber un buen refinanciamiento si el Gobierno ofrece instrumentos ajustados por CER”, dijo Paolicchi.

Con tasas rondando el 40% y una inflación esperada del 50% para los próximos 12 meses, es difícil pensar en que el Tesoro pueda hacer una gran colocación de deuda a tasa fija, lo más probable es que la deuda se siga indexando (Giorgio)

Siendo que el partido más importante del mes se juega en la segunda licitación de enero, más allá del menú ofrecido Sardi puede limitar la colocación de deuda indexada en busca de marcar una tasa, resignando la cantidad de financiamiento obtenido. Pero en las condiciones actuales, para cerrar enero con un buen resultado va a necesitar recurrir a deuda indexada.

“Con tasas rondando el 40% y una inflación esperada del 50% para los próximos 12 meses, es difícil pensar en que el Tesoro pueda hacer una gran colocación de deuda a tasa fija o variable no indexada. Más allá de las colocaciones del sector público, claro. Por eso, lo más probable es que la deuda se siga indexando, con los riesgos que ello conlleva”, dijo Lorena Giorgio de Econviews.

Ante una situación de inestabilidad mayor, aceleración de la inflación o del dólar, la deuda indexada puede volverse muy difícil de pagar.

“En algún punto el gobierno va a tener que enfrentar una disyuntiva entre dejar correr el tipo de cambio para que siga una trayectoria similar a la de la inflación, a pesar de que esta se dispare, y en consecuencia aumentar el costo de la deuda, o seguir sumando controles y dejando atrasar el tipo de cambio generando más distorsiones a la actividad económica”, concluyó Giorgio.

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