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La contraoferta de los bonistas: qué dice el “documento técnico” con el que buscaron convencer al Gobierno

Lawrence "Larry" Fink, el CEO de BlackRock, el más grande de los fondos acreedores de la Argentina REUTERS/Shannon Stapleton/File Photo (Shannon Stapleton/)

En su comunicado de ayer, el Gobierno reiteró a los acreedores –en un mensaje con obvios guiños a la tribuna local- que no les ofrecerá un dólar más respecto de la oferta que presentó el 6 de julio pasado, aunque mostró disposición a ajustar las cláusulas legales de la operación.

Los bonistas tienen tiempo hasta el 4 de agosto para responder a la propuesta argentina, pero el 20 de julio fondos de los tres comités previamente constituidos se unieron en su rechazo al último convite oficial y se coligaron para que ninguno se pueda cortar sólo, amén de presentar una contrapropuesta cuya diferencia con la oferta argentina se suele presentar como de tres dólares de “Valor Presente Neto” por cada cien dólares de deuda a restructurar, cifra que depende mucho de la “tasa de descuento” con que se evalúe la operación.

Infobae accedió a los documentos técnicos internos en que los acreedores basaron su contrapropuesta. Es interesante ver con qué argumentos los fondos encabezados por BlackRock buscaron presentar su diseño al ministro Martín Guzmán y, en definitiva, al gobierno de Alberto Fernández.

Dos aspectos clave del intento de persuasión, según surge del “Technical Background Material” respaldatorio, fueron la alegada mínima diferencia entre el flujo de pagos que surge de la oferta argentina y el de la contrapropuesta de los bonistas, en términos del porcentaje que los montos de capital e intereses a oblar por el país representan, año a año, sobre el PBI proyectado de la Argentina, y la tasa de interés promedio de los cupones a lo largo del período de vigencia de los nuevos bonos.

El gráfico adjunto, incluido en lo que llamaron “Argentina Sovereign Debt Resolution Joint Proposal” (esto es, Propuesta Conjunta para la Resolución de la Deuda Soberana Argentina) que los tres comités presentaron a Economía, llega hasta 2035, pero los acreedores fueron aún más precisos en su intento de seducción de Guzmán. La diferencia acumulativa para el período 2020-2030, señalaron, sería de USD 3.000 millones, y sería en parte recuperada en el período 2031-2040, dejando para los dos decenios una diferencia de USD 2.000 millones, “que es marginal”, enfatiza el documento.

Comités Bonistas Contraoferta Tasas Deuda PBI
Cómo evolucionaría la relación Deuda/PBI (en %) de aquí a 2035, en base a la oferta del gobierno y la contrapropuesta de los bonistas, según la proyección del "tecnical document" de los acreedores

Calculando, además, que más allá del discurso sobre la “sostenibilidad” a mediano y largo plazo, lo que más le interesaría al gobierno de Alberto Fernández es aliviar de pagos su propio período de mandato, los acreedores enfatizaron que el alivio sería relativamente mucho mayor entre 2020 y 2023. Por caso, el documento especifica que el alivio en términos de flujo de pagos sería de 100 % este año (idéntico al de la oferta argentina) y diferiría muy poco en los años siguientes: 98% en 2021 (contra 99% de la oferta argentina), 93% en 2022 (contra 95% de la oferta argentina) y 88% en 2023 (contra 92% de la oferta argentina).

Un párrafo del documento expresa en dólares la diferencia: mientras la oferta argentina significa un flujo de pagos de USD 2.100 millones hasta 2023, la de los bonistas es de USD 3.200 millones, una diferencia que dimensionan como “0,05% del PBI a lo largo de ese período”. De vuelta, una nimiedad.

Tasas, tasotas y tasitas

Un segundo argumento de persuasión adopta la forma de tasa de interés, aderezado con comparaciones internacionales. Siempre a estar del “technical document”. y ya hablando del “alivio a mediano y largo plazo”, el documento precisa que mientras la oferta argentina equivale a una tasa de interés promedio de los cupones del 3,1%, inferior incluso a lo que paga Chile, el mejor crédito latinoamericano, el cupón promedio implícito en la propuesta de los bonistas sería de 3,4% a lo largo de todo el período, apenas 0,3 puntos porcentuales más que la oferta argentina y sólo una décima de punto por sobre el cupón que pagan los cumplidores bonos chilenos.

Para resaltar la generosidad del convite y pintar el mundo financiero en el que la Argentina luce desvalida pero quiere lucir como Cenicienta en su noche de baile con el Príncipe, el documento de los acreedores también compara la tasa ofrecida a la Argentina con la que pagan países vecinos de mejor crédito (aunque no tanto como el chileno) como Perú, Uruguay, Paraguay y Colombia, con el que la Argentina y Ecuador estarían pagando en caso de cumplir sus compromisos, e incluso con el que países de calificaciones de riesgo crediticio más bajas (siempre Mercados Emergentes, pero en la ligas de B- a CCC). A modo de resumen, el encabezamiento del propio gráfico lo dice: el recorte de los cupones sería “sustancial” y lo situaría “bien por debajo de los pares globales y regionales”. Los pares regionales de la Argentina (en las ligas BBB y BB), precisa el documento, pagan en promedio 5,3% de cupón y los de las ligas menores (B- a CCC), donde juegan varios países de África, pagan en promedio 5,8%, contra el 3,4% que BlackRock y sus aliados le ofrecen a la Argentina.

Comités Bonistas Contraoferta Tasas Deuda PBI
El documento de los acreedores compara la actual tasa de los bonos argentinos con la de la oferta del gobierno, la contrapropuesta de los bonistas y lo que pagan países de mejor calificación crediticia que la Argentina

Sustentabilidad y después

El documento de los comités de bonistas dice que también tuvieron en cuenta el “Análisis de Sustentabilidad de la Deuda” que hizo el Fondo Monetario Internacional y proyecta que, según la contraoferta, la deuda argentina se reduciría “bien por debajo” del 40% del PBI hacia el año 2030 y, además, “probablemente” no necesitaría emitir nueva deuda en los mercados internacionales hasta, “como mínimo” 2025 y emitir montos “marginales” antes de 2027. En promedio, dice el documento, la diferencia entre ambas propuestas en ningún año excedería el 0,3% del PBI y los “necesidades de financiamiento” del país aumentarían “solo marginalmente”: aproximadamente 0,1% del PBI.

El gobierno ya ha respondido, sin embargo, que no cambiará la oferta. El involucramiento de la vicepresidente Cristina Fernández de Kirchner, tuiteando un tramo de una exposición del ministro Guzmán y respaldándolo explícitamente y las reiteradas declaraciones del presidente Alberto Fernández de que no habrá más dinero sobre la mesa, amén del comunicado del Gobierno de este sábado prácticamente parecen cerrar la ruta del acercamiento a través del dinero.

Quedan, sin embargo, los aspectos legales. En su propuesta, los acreedores insisten en retener para los bonos emitidos por los gobiernos kirchneristas las “Cláusulas de Acción Colectiva” que regían entonces, en tanto la propuesta argentina ofrece las Claúsulas de los Bonos emitidos a partir de 2016, pero con el truco de la “reasignación” de votos para evaluar el grado de aceptación de la oferta y la posibilidad de realizar sucesivas rondas para atrapar bonistas remisos mediante lo que ellos mismos bautizaron método “Pac-Man”. La admisión gubernamental del sábado de que sí podría aceptar ajustes a los “modelos de contrato” de la multimillonaria operación indican que las chances de acuerdo serían por esa vía, más propia de los abogados que de los economistas.

Hasta ahora, la coincidencia más clara tiene connotaciones musicales y literarias: Lawrence Fink, el CEO de BlackRock, y Alberto Fernández son admiradores de Bob Dylan. Ni Fink querría quedar soplando en el viento, ni Fernández desautorizar a su perro, al que hizo pintar con ropas de granadero.

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